Equipaggiarsi per la discesa dalla "Peak Growth Mountain"
Gli escursionisti esperti sanno che la discesa può essere più difficile della salita. Fortunatamente essere ben equipaggiati può aiutare a superare gli ostacoli che si possono incontrare lungo il cammino. Quale attrezzatura si dovrebbe acquistare e quale lasciare sugli scaffali?
Prima di considerare l'acquisto di una marca particolare di bastoncini da trekking, di scarponcini – ovvero, nel caso degli investitori con un focus sui mercati emergenti (ME), di un titolo specifico per un cammino più sicuro – diamo prima un'occhiata al localizzatore GPS. Ormai siamo abbastanza certi di esserci lasciati alle spalle la "Peak Growth Mountain", per lo meno nelle economie emergenti ma sempre più anche nei mercati sviluppati. Questo è ciò che suggerisce il nostro modello del ciclo economico "Wave" (cfr. figura 1) e questa è un'informazione cruciale per gli investitori che hanno una view macroeconomica top-down.¹ Dopo aver individuato la propria posizione sulla mappa, si può iniziare a scrutare il paesaggio alla ricerca di potenziali opportunità (o zone di pericolo), usando binocoli specifici per paese, settore e persino per tema.
Ma andiamo con ordine. I cicli economici iniziano con una ripresa dell'economia, generalmente seguita da un'espansione sempre più insostenibile che fa salire l'inflazione e induce banche centrali e governi ad adottare politiche anticicliche "restrittive", ricorrendo ad esempio all'aumento dei tassi. Queste politiche bloccano la ripresa economica, portando crescita e inflazione a raggiungere il picco. A quel punto l'economia entra in una fase di rallentamento e poi di contrazione, che spesso coincide con una recessione. Questo è di solito il momento in cui banche centrali e governi cambiano rotta, e iniziano a sostenere l'economia con politiche "espansive" come i tagli fiscali. Inizia quindi un'altra ripresa che fa ricominciare il ciclo economico.
Note: For illustrative purposes only. Past performance is not a reliable indicator of current or future performance.
Ovviamente in teoria. Nella vita reale le cose sono più complicate, con cicli economici che spesso interrompono questo schema, come accaduto ad esempio con la crisi pandemica. Le severe misure di contenimento adottate a inizio 2020, che hanno fatto sprofondare l'economia globale nel peggior vortice dalla Grande Depressione del secolo scorso, sono state seguite da una ripresa economica altrettanto spettacolare.
Dove ci sta portando il ciclo economico?
Il punto centrale di una fase di rallentamento economico tende ad essere un contesto favorevole alle asset class cicliche.² Ma potremmo già essere vicini all'inizio della prossima fase del ciclo economico? Per avere una visione più chiara in merito e identificare i possibili vincitori e perdenti, un investitore dovrà fare ipotesi sugli sviluppi futuri. Pertanto, è cruciale valutare e anticipare le misure adottate da governi e banche centrali da cui dipendono le sorti di un'economia. Da inizio anno il nostro modello del ciclo economico ha funzionato perfettamente, segnalando in anticipo il passaggio da una fase di espansione a una di rallentamento. Attualmente il modello Wave indica una probabilità del 67% che l'economia globale continui a rallentare nel breve periodo.
Occhi puntati sul debito dei ME in valuta forte
In tal caso sarebbe opportuno adottare una strategia azionaria incentrata sui ciclici ma ben calibrata. Non dimentichiamo che quanto più a lungo dura una fase di rallentamento, tanto maggiore è il rischio di finire in territorio di contrazione – motivo per cui i titoli difensivi che distribuiscono dividendi, in genere presenti in mercati come la Svizzera, stanno diventando sempre più interessanti. Grazie alla loro natura difensiva, è probabile che sovraperformino nelle fasi di passaggio a uno scenario di contrazione più avverso, ma potrebbero partecipare a un rally del mercato azionario se il contesto di crescita riprendesse a migliorare. Il continuo vantaggio dei dividend yield (la distribuzione dei dividendi rispetto alla quotazione azionaria di una società) sui rendimenti obbligazionari è un altro argomento a favore delle strategie basate sui dividendi.
In generale, l'interesse nei confronti degli asset difensivi è particolarmente evidente nei mercati emergenti, dove il rischio di entrare in una fase di contrazione è nettamente più elevato rispetto alle economie sviluppate. Questo ci induce a preferire il debito in valuta forte all'interno della regione. Secondo la nostra analisi, il debito in valuta forte dei mercati emergenti ha generato rendimenti lievemente positivi anche durante i periodi di contrazione dell'economia. Inoltre, i drawdown, ossia la massima perdita osservata che è rappresentata dalla differenza tra il picco e il minimo, sono stati inferiori rispetto ad altre asset class (cfr. figura 2).
Past performance is not a reliable indicator of current or future performance.
La nostra view sui prezzi, ossia che probabilmente sia stata superata anche la "Peak Inflation Mountain", supporta ulteriormente le motivazioni alla base dell'investimento in questo segmento del reddito fisso. Con l'allentamento della pressione rialzista sui prezzi, le banche centrali non avranno alcuna fretta di inasprire ulteriormente la politica monetaria. In un tale scenario, le obbligazioni dei ME denominate in valute forti hanno margine per guadagnare valore, riducendo la differenza di rendimento rispetto ai titoli di Stato USA. I rischi per le obbligazioni dei mercati emergenti includono una possibile stretta monetaria in Occidente: se la Federal Reserve USA dovesse aumentare i tassi d'interesse e il dollaro USA dovesse salire di conseguenza in misura significativa, il finanziamento in dollari diventerebbe più costoso, lasciando i mercati emergenti in difficoltà. Tuttavia, non ci aspettiamo alcun intervento di questo tipo da parte della banca centrale più potente al mondo prima della fine del 2022. Pertanto il dollaro USA non dovrebbe rafforzarsi prima della seconda metà del 2022. Inoltre, le fasi di moderato apprezzamento del dollaro USA e un lento aumento dei rendimenti dei Treasury USA non devono necessariamente essere negativi per gli asset dei mercati emergenti che hanno dimostrato tutta la loro resilienza nei periodi di graduale aumento dei tassi USA (cfr. figura 3).
Past performance is not a reliable indicator of current or future performance.
Le azioni dei mercati emergenti sono già un'opportunità di acquisto?
Mentre gli asset dei mercati emergenti tendono a realizzare buone performance in caso di rallentamento dell'economia, le azioni dei ME hanno sottoperformato da inizio anno. Tra febbraio e fine agosto 2021, le azioni dei mercati emergenti hanno subito due importanti flessioni di oltre il 10% ciascuna, entrambe le volte penalizzate dalla Cina tra i paesi più rappresentativi dell'indice. Allo stesso tempo, le azioni dell'Europa orientale e dell'America Latina hanno registrato buone performance nel primo semestre 2021. È probabile che questi mercati rimangano sostenuti nel breve periodo in quanto queste economie hanno ancora un trend rialzista a livello di crescita a differenza delle rispettive controparti asiatiche.
Ci sono due ragioni principali per la lentezza generale dei mercati azionari emergenti. L'economia cinese ha iniziato a rallentare a febbraio, più o meno quando il mercato azionario locale ha iniziato a sottoperformare. Inoltre ha avuto un peso anche la stretta normativa nei confronti delle società tecnologiche cinesi e dei promotori immobiliari che ha innescato la seconda fase del crollo tra giugno e agosto. Dopo un decennio di laissez-faire normativo, l'iniziativa delle autorità di vigilanza cinesi può essere interpretata come una mossa comprensibile per raggiungere gli standard normativi occidentali. Nondimeno questa è stata una rivelazione per molti investitori globali che non hanno mai contemplato la possibilità di una spinta normativa così massiccia nei confronti colossi nazionali cinesi della tecnologia.
Pertanto, il recente sell-off deve essere interpretato nell'ottica di una valutazione dei rischi normativi da parte degli operatori del mercato. Quanto manca ancora? Le preoccupazioni possono persistere, anche perché le autorità cinesi potrebbero trovare utile inasprire ulteriormente le normative, per esempio attraverso la legge sulla protezione delle informazioni personali (PIPL) che entra in vigore nel novembre 2021. Ciò che interessa agli investitori è che ci sia una maggiore trasparenza nel processo di regolamentazione. Quando questo accadrà, la recente correzione delle azioni dei mercati emergenti sarà probabilmente interpretata come un'interessante opportunità di acquisto. Inoltre, la Cina dovrà trovare il modo di sostenere l'economia alla luce dei recenti dati poco incoraggianti. Le autorità cinesi hanno di recente approvato misure di stimolo aggiuntive, una mossa che potrebbe inaugurare una fase di stabilità per il mercato azionario locale.
Un minimo di copertura dall'inflazione è ragionevole
Anche se il nostro modello del ciclo economico non è pensato per prevedere un andamento ciclico dell'inflazione, ci permette comunque di trarre conclusioni sul livello dei prezzi. Le serie di dati che utilizziamo non suggeriscono una pressione inflazionistica permanente, anzi propendono per tassi d'inflazione lievemente in calo in futuro. Tuttavia, dato il costante eccesso di domanda sui mercati del lavoro, il rischio di un'accelerazione della crescita dei salari è in aumento. Inoltre, un possibile driver emergente dell'inflazione è legato all'adattamento del mondo aziendale ai requisiti di sostenibilità. Per incentivare le società a diventare "verdi", i governi tendono ad aumentare i costi delle fonti di energia fossile, il che probabilmente farà aumentare i prezzi di prodotti e servizi. Pertanto, l'aggiunta di materie prime a un portafoglio come buffer per l'inflazione è ragionevole a nostro parere.
Sempre vigili sulla strada verso il campo base
Le cose sembravano abbastanza facili sulla strada verso la "Peak Mountain", ma tutto è cambiato. Molte spedizioni alpinistiche falliscono durante la discesa dalla vetta a causa della scarsa preparazione o di errori di valutazione. Gli investitori più accorti con l'attrezzatura necessaria per limitare i rischi dovrebbero arrivare sani e salvi al campo base, pronti ad affrontare la prossima sfida.
¹ Cfr. anche il recente articolo "I discorsi sul "picco" sono fondati? Ecco come scoprirlo".
https://am.vontobel.com/en/insights/how-to-check-if-peak-talk-has-substance-to-it
² https://am.vontobel.com/en/insights/how-to-check-if-peak-talk-has-substance-to-it
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