Quality Growth Global-Equity-Ausblick 2022: Kaum verborgene Risiken am Markt

Hauptpunkte

• Trotz zunehmendem Druck auf die Unternehmen und einem rückläufigen Wirtschaftswachstum hält die positive Stimmung unter den Anlegern an. Dies könnte einen Anstieg der Volatilität und eine uneinheitliche Unternehmensentwicklung zur Folge haben.
• Die Märkte sind stark, und wir halten weiter Ausschau nach Unternehmen, die auch unter volatilen Bedingungen eine gute Performance erzielen können und deren Wert womöglich unterschätzt wird.
• Obwohl das BIP-Wachstum in China rückläufig ist, sind dort hochwertige Unternehmen zu finden. Branchen wie z. B. der Basiskonsumgütersektor, die weniger von Regulierungsmassnahmen betroffen sind, bieten Gelegenheiten, und Interventionen im Bereich E-Commerce könnten die Chancen für einige Unternehmen angleichen.
• Die Erholung in den Emerging Markets wird uneinheitlich vonstattengehen, wobei Indien und Indonesien ein kräftiges Wachstum bevorstehen dürfte. EM-Aktien werden zu attraktiven Bewertungen gehandelt und erzielen solide Erträge im Vergleich zu den Titeln aus Industrieländern, was unserer Einschätzung nach das langfristige Potenzial dieser Anlageklasse unterstreicht.
• Risiken und Kosten Zusammenhang mit Nachhaltigkeit (ESG) nehmen zu. Daher investieren wir in Unternehmen, die Herausforderungen antizipieren und handeln.
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Gelassenheit der Märkte gegenüber Risiken befeuert Volatilität

Viele Anleger waren überrascht von der kräftigen und weitreichenden Erholung der Märkte nach der anfänglichen Covid-19-Krise. Die Gewinnprognosen liegen wieder auf dem Stand vor der Pandemie, während die Aktienmärkte historische Höchststände erreichen. Negative Realzinsen, hohe Sparquoten und umfangreiche Bankeinlagen sind dabei die stärksten Treiber der Aktienkurse.

Die Anlegerstimmung spiegelt die Annahme wider, dass sich Wachstum auf dem Niveau der Vergangenheit fortsetzen wird, doch dabei werden kaum verborgene Risiken schlichtweg ignoriert. Volkswirtschaften und Unternehmen in aller Welt sind enormen Belastungen ausgesetzt, wie etwa einer hohen Staatsverschuldung, Lohnsteigerungen, Lieferengpässen und einer steigenden Inflation. Die Reaktion auf diese Negativfaktoren könnte erhöhte Volatilität und eine uneinheitliche Unternehmensperformance zur Folge haben.

Wenn die Inflation anhält, könnten die Zentralbanken gezwungen sein, das sogenannte «Tapering» zu beschleunigen. Dies hätte wiederum Auswirkungen für Volkswirtschaften mit hohem Verschuldungsgrad sowie Aktien, die zu historisch hohen Bewertungen gehandelt werden.

Unterbewertete Geschäftsmodelle bieten Gelegenheiten

Wenn die Märkte boomen, können die Vorzüge von Geschäftsmodellen, die in volatilen Zeiten eine gute Performance erzielen, leicht unterschätzt werden. Ein Beispiel ist ein britisches, im Bereich Schädlingsbekämpfung tätiges Unternehmen, das unserer Einschätzung nach in der Vergangenheit ein stabiles organisches Wachstum verzeichnet hat und in diesem nicht zu vernachlässigenden Markt auch weiterhin zulegen dürfte. Wir denken, dass die Firma gut für eine Konsolidierung der Branche aufgestellt ist und von dem Wettbewerbsvorteil, der mit Geschäftsumfang und -dichte einhergeht, profitieren dürfte. Anleger können das Unternehmen als hochwertig betrachten, da es einen dringenden Bedarf erfüllt und dadurch Preissetzungsmacht erhält, und einen geringen Kapitalbedarf verzeichnet, der in hohen Renditen resultieren dürfte.

Ein weiteres Beispiel ist ein grosser Zahlungsdienstleister, der eine niedrige Kapitalintensität und hohe Margen aufweist und an konsolidierten Märkten agiert. Wir sind der Auffassung, dass das Unternehmen einen integrierten Inflationsschutz bietet, da es einen prozentualen Anteil am Transaktionsbetrag erhebt und durch seine Positionierung von Änderungen des Konsumverhaltens – wie im Falle der Pandemie – profitiert. Die Käufe von Gebrauchsgütern liegen derzeit über dem Trend, und im Zuge der anhaltenden Normalisierung nach der Corona-Krise dürfte die Nachfrage nach Dienstleistungen wieder zunehmen.

Die kapitalintensiven Geschäftsmodelle der Automobilbranche stehen in starkem Kontrast zum Zahlungssektor. Doch das Verlangen der Konsumenten nach hochpreisigen Produkten sowie Engpässe und der Einbruch der Produktion während der Pandemie haben die Aktienkurse gestützt. Wenn Unternehmen nun ihre Produktion wieder erhöhen und zum Vollbetrieb zurückkehren, müssen sie die mit der Inflation der Einkaufspreise einhergehenden Herausforderungen bewältigen, insbesondere dann, wenn sich die Nachfrage aufgrund der gesunkenen Kaufkraft der Verbraucher abschwächt.

Europa trägt die Kosten energiepolitischer Massnahmen

Der Gasmangel sowie die steigenden Strom- und Rohstoffpreise in Europa haben ihren Ursprung in politischen Entscheidungen. Einflussreiche politische Gruppierungen fordern den umgehenden Ausstieg aus fossilen Brennstoffen, obwohl der Energiebedarf noch nicht vollständig durch erneuerbare Energiequellen gedeckt werden kann. Der Produktions- und der Versorgungssektor werden den Großteil der steigenden Kosten tragen, und es wird sich mit der Zeit zeigen, ob die europäischen Verbraucher bereit sind, höhere Ausgaben für Energie und Produkte aufzubringen.

Navigation des dynamischen Umfelds in China

Das Tempo und der Kurs der regulatorischen Massnahmen in China haben den Markt überrascht. Einige Massnahmen spiegeln die Besorgnis Pekings über gesellschaftliche Probleme wider, wie etwa Bildungskosten und Online-Gaming bei Jugendlichen. Wir betrachten China mit Vorsicht und meiden Sektoren, die langfristigen Belastungen ausgesetzt sind. Die Regulierung des E-Commerce zeigt jedoch, dass China sich an den Industrieländern orientiert, und Interventionen könnten die Chancen für einige elektronische Marktplätze nivellieren. Der Basiskonsumgütersektor ist weniger stark betroffen.

Auch die Lokalisierungsbestrebungen der chinesischen Regierung betrachten wir mit Vorsicht. Privatanleger in China können die Bewertungen stark in die Höhe treiben, doch es gibt ausgewählte Qualitätsunternehmen, die zu angemessenen Bewertungen gehandelt werden und internationalen Konkurrenten Geschäftschancen abnehmen. Als fundamentale langfristige Anleger können wir diese Volatilität ausnutzen, indem wir uns auf marktführende Unternehmen mit gutem Volumenwachstum konzentrieren, die Marktanteile gewinnen.

Ausgewählte Emerging Markets zeigen starkes Wachstumspotenzial

Während die Emerging Markets nach einem starken Start im Laufe des Jahres mit Schwierigkeiten zu kämpfen hatten, stehen die Zeichen für ausgewählte Märkte auf Erholung. Im Allgemeinen haben die Zentralbanken in den Emerging Markets weniger umfassende Konjunkturmassnahmen umgesetzt als die Industrieländer. Einige EM-Zentralbanken haben die Zinsen rasch angehoben, um einem starken Inflationsanstieg entgegenzuwirken. Brasilien zählt zu den Ländern, die in dieser Hinsicht besonders aggressiv vorgehen, was sich negativ auf das BIP-Wachstum im kommenden Jahr auswirken könnte.

In Indien und Indonesien nimmt die Inflation zu, doch die Geldpolitik hat – insbesondere in Indien – eine stärkere Unterstützung geboten, und die Anhebung der Zinsen dürfte schrittweise erfolgen. Beide Länder haben in der Vergangenheit ein schwaches Kreditwachstum und ein relativ langsames Wirtschaftswachstum gezeigt – bereits vor der Covid-19-Krise. Wir sind der Ansicht, dass eine hohe aufgestaute Nachfrage im Kreditsegment und Potenzial für eine starke Konjunkturerholung im kommenden Jahr besteht.

Die EM-Währungen, mit Ausnahme des chinesischen Renminbi, sind so günstig wie zuletzt 2014, während die Leistungsbilanzdefizite besser sind als während der letzten Tapering-Phase an wichtigen Märkten wie Indien und Indonesien. EM-Aktien werden zu attraktiven Bewertungen gehandelt und erzielen solide Erträge (Basis: 12x 2022 Gewinnprognose und Dividende von ca. 3 %) im Vergleich zu den Titeln der Industrieländer, was die langfristigen Chancen der EM-Anlageklasse unterstreicht.

Mit Nachhaltigkeit (ESG) verbundene Kosten und Risiken rücken in den Fokus

Anleger und Aufsichtsbehörden erhöhen den Druck auf Unternehmen, sich gesellschaftlichen und ökologischen Fragen zu stellen. Die damit verbundenen Kosten könnten die Geschäftsentwicklung erheblich beeinträchtigten, wobei schwächere Unternehmen eine übermässige Belastung verzeichnen. Daher geben unzureichende soziale oder ökologische Praktiken grossen Anlass zur Sorge. Der Value at Risk im Zusammenhang mit dem Klimawandel hat höchste Priorität für die Regierungen der Welt, was sich in Form strengerer Emissionsvorschriften zeigt. Wir beurteilen genau, inwieweit Unternehmen die neuen Klimastandards erfüllen, zum Beispiel anhand von Investitionen in Technologie oder dem Bezug von Energie aus alternativen Quellen.

Während es in der Branche üblich ist, Nachhaltigkeits-Ratings zur Beurteilung von Risiken heranzuziehen, verbergen sich die grössten Risiken in eng abgegrenzten Bereichen in Verbindung mit konkreten Problemen, die den Shareholder Value schmälern können. Selbst höchst besorgniserregende Botschaften können sich in offiziellen ESG-Bewertungen verbergen, wenn die Gesamtdaten durch Kennzahlen verwässert werden, die keine Meldungen auslösen. Wir bewerten kontinuierlich das Ausmass potenzieller Schäden im Verhältnis zur Eintrittswahrscheinlichkeit, berücksichtigen also das Timing. Schlagzeilen können den Eintritt wahrscheinlicher und das Ausmass potenzieller Schäden erscheinen lassen. Daher müssen wir genaue Untersuchungen anstellen und herausfinden, welche Risiken eine Reaktion erfordern.

Beim Umgang mit kurzfristigen regulatorischen Risiken oder langfristigen physischen Risiken des Klimawandels spielt Granularität aufgrund des Schweregrads dieser Risiken eine wichtige Rolle. Ein global führender Nahrungsmittelhersteller mit einem umfangreichen Agrarportfolio ist unserer Einschätzung nach gut geführt. Gleichzeitig haben seine Aktivitäten Auswirkungen auf Biodiversität und Treibhausgasemissionen (z. B. Methangas-Emissionen der Milchwirtschaft). Das Unternehmen beschäftigt zahlreiche Forscher, Wissenschaftler und Agronomen und investiert jährlich rund eine Milliarde Dollar in Nachhaltigkeitsthemen wie Verpackung und Verringerung der Treibhausgasemissionen. Entscheidend ist auch, dass der Konzern diese Tätigkeit durch die Reinvestition von Einsparungen aus dem gesamten Geschäft finanziert. Die prognostizierten Kosten und die verbundenen Gewinne haben sich aufgrund dieser beachtlichen Investitionen daher nicht wesentlich verändert. Unternehmen mit einem weniger stabilen Geschäftsbetrieb sind möglicherweise den Risiken unvorhergesehener Kosten und Forderungen seitens der Stakeholder nach einer Umstellung ausgesetzt.

Die wichtigsten Risiken, die es zu vermeiden gilt, sind die Risiken eines Zusammenbruchs und die zugrunde liegende langfristigen Risiken, die in der Zukunft eine Krise auslösen könnten. Beide Szenarien könnten die Kapitalflüsse belasten, neue Vorschriften zur Folge haben oder die Reputation einer Marke beschädigen. Daher ist es wichtig, beide Themenkomplexe anzugehen, auch wenn einige grosse Probleme noch keinen chronischen Charakter haben. Wir sind bestrebt, jene Unternehmen zu ermitteln, die ESG-Themen angehen können und versuchen auf diese Weise, Risiken zu mindern und die Prognostizierbarkeit zu erhöhen.

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